强势美元以邻为壑？克鲁曼解析美元劲升三谜团

　　前美国财政部长康纳利1971年对外国财长说：“美元是我们的货币，你们的问题。”经过这么多年，美国占世界国内生产毛额（GDP）比率已从1960年的四成减为四分之一不到，欧元和日圆也跃为国际准备货币，美元却依旧主宰全球金融市场，新兴市场经济体发行的国际债券仍清一色以美元计价。

　　凭仗这种支配地位，美元汇率—以他国货币计的价值—显然对世界经济影响甚钜。柏克莱加州大学经济学教授Maurice Obstfeld与普林斯顿大学经济学博士生Haonan Zhou新发表的研究论文就指出，全球正经历一波“美元周期”，近来美元升势锐不可当，将给世界各地带来金融和经济压力。

　　究竟美元为何如此强势？诺贝尔经济学奖得主克鲁曼在纽约时报专栏指出，思考这问题有三大谜团待解：

　　一，美国经济支配地位已大不如前，为何美元支配地位还历久不衰？

　　二，美元汇率波动为何产生如此强烈的全球效应？

　　三，美元最近升值幅度为什么这么大？

　　第一个问题最简单，美元的全球支配地位由来已久，而这种支配地位一旦稳固，往往会自我延续下去。以美元交易最便利也最便宜，因为其他人大多用美元；借入美元的成本通常较低，因为世界贸易大多以美元结算，而融资成本低又鼓励以美元结算。

　　而且，美国金融市场发达容许投资人轻易买卖资产，这强大后盾让美元在全球使用时更便利、安全。欧元区国家合计的金融市场规模巨大，但显得四分五裂，例如意大利公债就比德国公债折价。中国大陆市场也令人觉得不可靠，毕竟资金进出该国仍受严密控制。

　　再看第二个问题，美元波动为何会掀起巨大效应？Obstfeld和Zhou认为，许多国家的外债是以美元计价，美元升升不息将导致全球各地的资产负债表出问题。克鲁曼认为这论点有道理，但他仍认为美元波动掀起的效应大得“惊人”，尤其对“美元与全球大宗商品（如石油和小麦）价格的关联很强”感到困惑。

　　我们或许会认为，美元对欧元升值时，以美元计价的原油会跌，以欧元计的油价会涨。但Obstfeld和Zhou发现情况并非如此。他们发现“美元若升值1%，会牵动全球大宗商品均价更大的跌幅”，证实克鲁曼屡次观察到的结果。美元对欧元升值时，不仅以美元计的油价会跌，以欧元计也会跌。

　　因此，美元劲升有助于解释，为什么此刻油价与俄罗斯入侵乌克兰之前的价格差不多，为什么就连小麦价格涨幅也大幅回吐。美元劲升产生这些效应，是美国通膨趋缓的因素之一，至少目前暂时是如此。

　　至于第三个问题，为什么近来美元升值幅度这么大？乍看下，答案似乎很明显：联准会（Fed）藉一连串升息打通膨，提高买美元资产的吸引力也推升美元。

　　但Fed不是唯一升息的央行。国际经济学家通常认定，汇率是受长期、而非短期利率驱动，而长期利率取于投资人对未来展望的预期。欧美长期利率都已升高，美国10年期公债殖利率从2021年12月的1.47%升到现在约3.26%，升幅1.79个百分点；同时期德国10年期殖利率从负0.38%升到1.67%，升幅2.05个百分点。看来欧洲收紧货币政策的效力比美国还强，为何欧元还急贬？

　　不难想见可能的原因，最明显的就是俄罗斯实质的天然气禁运重创欧洲，打击欧洲经济展望。

　　Fed政策须考量以邻为壑的问题

　　无论是什么原因，显然美元劲升再次给世界各地的经济体带来剧痛，再次是我们的货币造成他们的问题。美国的政策该不该受此影响？

　　前Fed经济学家和“萨姆法则”衰退指标发明者萨姆（Claudia Sahm）不仅强烈批评Fed强硬抗通膨的做法，最近更呼吁Fed有责任省思自己的政策对世界其他国家造成的痛苦。

　　克鲁曼认为萨姆言之有理，但他不认为Fed此刻会听得进去，因为Fed官员仍十分担心高通膨可能变得根深柢固，这个顾虑仍将凌驾一切，除非明确迹象显示基础通膨降下来为止。

　　然而，克鲁曼认为，一旦Fed觉得抗通膨有喘息余裕，就应当开始把美元劲升导致的国际冲击纳入考量。他说：“美元或许是其他国家的问题，但美国就算纯粹考量自己的利益，仍必须活在我国政策协助形塑出来的世界。”